中信建投

在种植面积报告公布数个交易日后，CBOT盘面出现过山车行情，截止发稿，美豆下跌5%，美豆油下跌5%，美玉米下跌7%（跌停，并伴有12万张空单封跌停）。

在美国独立日休市期间，曾发生两件值得关注的事件：

1、降雨改善。

玉米、大豆和小麦期货压力来自本周北部平原和中西部大部分地区的降雨预测，北美西部的一个弱高压脊应该会让美国北部平原、明尼苏达州、爱荷华州和加拿大南部大草原本周下一些雨，预计爱荷华州和南达科他州东南部的干旱有望显著改善。随着美国玉米作物接近关键授粉阶段，天气仍将是焦点。世界气象组织预计，未来两周中西部大部分地区天气好转，这可能会为授粉提供及时的水分。

2、生物柴油E15夏季销售禁令。

巡回上诉法院撤销环保局2019年的关于允许在夏季延长E15（乙醇含量为 15%的汽油）销售时间规定时，生物燃料预期受到了又一次打击。(上一次是最高法院最近推翻了第十巡回的裁决，或给小型炼油厂一定的豁免额度)

2019年5月30日，环境保护局最终确定了E15的燃料法规，该法规允许全年销售E15，而无需额外的RVP控制，此前仅允许燃料一年中销售8个月——除夏季驾驶季节之外。环保局的裁决允许E15燃料的销售在5月1日至9月15日进行。

不确定的是生效时间：

a.该裁决允许炼油商要求立即发布销售禁令，禁令最快可能在7月2日起10天内生效。

b.如果裁决按正常时间表生效，它将在45天后适用。这意味着8月中旬刚过，离夏季驾驶季节结束的9月15日还有不到一个月的时间。那么E15在今年夏季驾驶季节的销售不会受到过多影响。

在长期行情里，这样的政策对平衡表的影响是极小的，但对于盘面情绪的影响却很微妙。

美豆创下史上最大单日涨幅之后：

在经济学里曾有有效市场理论，其中最高的层次是强式有效市场，即市场中的信息既包括所有的公开信息，也包括所有的内幕信息，例如：企业内部高级管理人员所掌握的内部信息。如果强形式有效市场假设成立，商品动量策略将很难获得超额收益，这一点和当前的市场极度相识。

在USDA确认了8756万英亩的种植面积之后，市场只能把供应缓解的可能性更加依赖于单产的形成，且低种植面积让21-22年度的期末库存保留了可能跌破1亿蒲的可能性，也让市场保留了美豆再次刷新本轮反弹新高的可能性，因此6月30日当晚创下了美豆单日最大涨幅，但也仅仅用了一个晚上，我们估计类似下图的情景分析已经完全暴露给市场，以至于仅仅在爱荷华和南达科他的降雨，就能扮演美豆趋势倾覆者。

投研的意义仍旧不在于重复过去的故事，关于未来，在美豆回吐涨幅之后，我们对于市场有几个判断：

1、CBOT的基金多头降温或压制市场短期的反弹幅度。基金获利离场后，投机热度回归的可能性是偏低的。

6月第2周以来美豆多头净持仓下降9万余张，从23万张下降至13万张。这个论点类似一鼓作气地逻辑，再而衰，三而竭，但遗憾的是在过去的15年里，我们能验证这套范式有效性的样本仅有4次，范式的成功率是显著的。

2、国内大豆压榨需求将大概率弱于预期，未来3个月美豆新季订单和出口也同样弱于往年，这或将让美豆20-21年度期末库存继续上调。国内需求不及预期的表征是偏低的榨利和同期较高的豆粕库存，但实质是豆粕消费增幅偏低，在上周大涨之后，豆粕的基差却再度跌破-100元每吨。

3.国内油粕的波动将较美盘更小，但趋势无疑是一致的。在美盘跌回1300美分的关口后，我们预计国内跌幅将低于美盘，换句话说，榨利有望加速修复。按此逻辑，国内的开机率有望在未来2周内较大幅度提高，中期累库的压力并未解除。在牛市行情的后半段，我们理解下游需求多呈现走弱的特征，这是渠道库存逐步释放，备货意愿不足导致的，这样的负反馈系统将影响去库的速度，也成为持续压制连粕反弹的重要压力。

4、压榨利润的持续负值的解释是多数压榨企业前期购买的贴水价格仅150美分，而目前9月船期已经上涨到300美分，按之前所购买的贴水计算，仍有头部的压榨企业享有榨利，这解释了前期榨利低但开机不低的问题。随着榨利低迷时间持续，开机率大幅下降，从单周210万吨压榨下降到170万吨，但开机率的调整富有弹性，我们预计在外盘大幅下跌后，国内榨利有望迎来加速改善，届时高压榨将重新对库存施压。

在如此高波动率的市场，我们理解多头尚难觅安全边际较好的交易机会,美豆主要支撑在1250-1300美分。