中粮期货研究中心  阳林钦

摘要

关注豆粕上涨过程中需求可能产生的拖累，尤其是在供应端没有减产的题材下，价格运行至阻力位置的时候，油脂方面，等待做空。

本文为“天顺其然 人随其变”——中粮期货研究院第37期月度策略会油脂油料主题演讲纪要。

1、市场结构

首先我们简要回顾一下当前市场结构。春节之后油脂和蛋白的走势，和春节前比都出现了反转，也是超出市场的普遍预期的。豆粕现货强于近月，近月强于远月是典型的上涨过程中的市场结构，油脂之间价差也有一些微妙的变化，豆油是最先企稳上涨的，棕榈油比较反复，上涨的时候豆油涨的最多，下跌的时候棕榈油跌的多，菜油整体是抗跌的，但是有几个交易日跌幅很大，可能都是和市场传言要放开加拿大菜籽进口有关。

2、概述和结论

供需层面，本来这个时点是新旧热点交替的时候，是需求上的淡季，但今年影响市场的细节特别多，不确定性很多。

豆粕成本端，我们看到近期CBOT在反弹，人民币汇率在上涨，巴西贴水小幅上涨，都指向成本增加，供应端，3月份的大豆到货只有480万吨左右，油厂缺豆子停机，周度压榨降到130多万吨，这是几年未见的低点，大豆库存和豆粕库存也是几年未见的低点。这些都是显性的，不存在分歧，之所以库存降至这个低位，可能大家年前没有预期到的是供应上储备没有额外的轮出，需求上没有预料到新冠疫情会发展到这么严重。未来大豆到港量很高，4月份680万吨左右，5月份接近900万吨，之后的进口数据目前预估也会比较大，市场可能打的是明牌，未来也会有不确定性，就是美国新作的产量会怎样，物流会怎么样，但这方面的数据很全，分析很多，大家能够很快就调整预期。

个人觉得未来核心的点在于对需求的判断，需求方面市场分歧会更大，后面我们谈一谈对需求的看法。国际大豆市场来说，重点是就是美国新作面积、天气，USDA 31日公布的面积数据，看市场的反映，大家认为未来还有很大的变数，在这些变数里面，有一个基调就是，从逻辑上来看，后面大豆的面积上调的概率更大。

油脂市场来说，疫情的影响是直接的，后面我们重点说一下，马来产地的自身的供需来看，就是3月开始产量要季节性的大幅增加，直到9月、10月见到高点，这是除了疫情，除了原油之外，自身的供需层面的问题。

结论方面，关注豆粕上涨过程中需求可能产生的拖累，尤其是在供应端没有减产的题材下，价格运行至阻力位置的时候，油脂方面，等待做空。

3、核心因素

首先，疫情对于南美的港口装运，截止到目前是没有问题的，前一阵子消息很多，但是冷静一下来看，对供需的实质影响没有。截止到3月25日，巴西港口装出730万吨大豆，排船310万吨，市场预期巴西3月能装出来950万吨，同比增加12%。阿根廷廷布斯港口也很快恢复了运营。内陆物流方面，目前也没有消息指示巴西内陆卡车运输存在中断，内陆物流有问题应该会反映在港口排船数据上，目前看没有。

第二，个人认为真正需求担心的可能是马来。马来是刚刚新换的一届政府，3.18日就采取了限制行动，但是疫情控制效果并不好。过去这段时间我们看到政府颁布限令，油棕种植园就会寻求豁免，未来个人认为还会有反复。短期内成熟的果串不采摘，会导致短期内的供应减少，但是之后月份的供应增加。另外对市场情绪也会有影响。

第三，海外疫情对海外的油脂食用需求的负面影响是正在进行时。我们评估中国市场中包装占比可能在40%左右。海外市场占比目前没有数据支持。美国、欧盟、中东的总消费量和中国差不多。从消费结构来看，美国60%是豆油、17%菜油、 10%棕榈油；欧盟30%是葵花籽油、20%豆油、20%棕榈油，对国际贸易来说影响更大的是棕榈油，因为马来和印尼的棕榈油出口占产量之比70%，很依赖海外需求。

第四点，豆粕需求方面，从自然年度来看，豆粕需求18年、19年连续两年下降，20年能否扭转？从表观来看，1-3月累计同比增加6%，主要是2月份的数据很亮眼，3月份同比是略降的。从养殖-饲料-蛋白原料这个产业链来看，我们梳理了会影响到豆粕消费的逻辑结点，由于产业链下游集中度低，调研样本差异性大，所以大家要更加注重逻辑分析。养殖部分我很推荐大家去听我们养殖研究员的分析。我谈几点我自己的思考：一是高利润不是行业常态，有准入壁垒支撑高利润，二是高利润导致市场可能会表现出很强的羊群效应，三是三元母猪留种是次优选择，可能成为常态，四是三元母猪生产效率，只能后验，五是复养成功率，样本间差异很大。