期货日报 刘博闻

相对于2017年豆粕的区间振荡行情，国内油脂行情表现得更加精彩。油脂走势形成的关键词可以总结如下：

第一阶段（2017年2月—2017年6月）：2016年年末以及2017年年初超过100万吨以上的拍卖菜油逐渐流入市场，对油脂现货市场造成了巨大压力；2017年3月以后，国际市场对产地棕榈油复产的信心以及确定性较强，马盘在上半年表现为持续阴跌状态；豆油现货基差至年初的高升水状态下滑至部分地区贴水，这一过程伴随着国内豆油以及菜油商业库存不断上升。

第二阶段（2017年6月—2017年9月）：海外产地棕榈油实际产量远远不如预期，单产偏低的同时库存持续维持低位，从而带动以棕榈油为首的油脂价格企稳上涨。菜油5月合约现货交割压力巨大，但远期价格升水的预期开始注入。单边趋势下跌行情后，豆油终端库存偏低，三季度豆油实际消费尚好。

第三阶段（2017年9月—2017年12月）：四季度油脂消费较差，豆粕终端实际需求远超豆油间接导致豆油供应压力上升，豆油达到了历史最高商业库存；马来西亚棕油自10月起恢复单产，库存大幅上升逐渐形成压力；菜油去库存符合预期，国储菜油去库存意愿坚定。

行情展望

虽然2017年年末拉尼娜气候为油籽市场的核心关注和炒作点，但全球大豆库存高企。除非阿根廷大豆受恶劣天气影响而导致产量严重受损，否则近一个季度的周期内油脂油料板块品种难有明显的利多趋势上涨行情，去库存或成为2018年的主题。

国内外油脂市场均处于宽松格局，国际上豆油供需较棕油更为紧张，国内油脂整体供需要明显宽松于国际油脂。2017—2018年度国际棕油增产预期强烈，同时库存充裕。棕油作为国际油脂的核心定价中心，该因素将牵制整体油脂价格的反弹。油脂的工业需求——生物柴油需求后期有提高总需求的可能。

作为国内油脂价格的核心定价品种，我国豆油库存的高企压制着整体油脂价格的反弹。豆油和棕榈油在明年可能继续处于偏宽松的格局，除非库存明显下降，豆油和棕榈油的月间差的反向套利为首选策略。2018年6月后，临储菜油将被市场逐渐消耗，菜油供需将成为相对偏强的品种。1809合约的菜豆价差以及菜棕价差仍有可能扩大。

油粕比阶段性下跌的逻辑在2018年或仍然存在。2018年豆粕实际的需求增速为重中之重，潜在的DDGS对豆粕的替代以及上半年生猪的补栏决定着豆粕的实际需求，2018年豆粕需求是否能像2017年一样实现9—10个点的增幅仍存在众多不确定性，我们对该因素暂时持保守观点。如果需求有所滑落，油厂的大豆压榨利润将会较2017年略有松动，油粕比的下跌趋势未必如2017年流畅。

单边而言，供需层面难有明显支撑油脂大幅走高的因素，同时油脂的绝对价格已然处于偏低水平，越来越接近于底部的位置。因而，操作上仍然以空头思路为主。

期权操作上，可以考虑熊市价差（即买入高价位看跌期权+卖出低价位看跌期权），熊市价差适用于空头趋势，同时下跌幅度相对有限的情景。另外，看跌衣领期权也较为适用（即买入低价位看跌期权+卖出高价位看涨期权），看跌衣领期权类似于单边做空期货，然而在价格有所反弹或者行情偏于振荡之时，可以通过收取部分权利金而增加收益。